中信证券:申洲国际高确定性依旧 二季度迎来布局良机

  本文来自 微信公众号“中信证券研究”,作者:冯重光、郑一鸣。

  卫生事件从国内蔓延至全球背景下,海外需求不确定性加大引发担忧。我们认为,短期调整不改长期成长逻辑,行业波动提供加速整合&突破行业天花板契机,申洲国际(02313)综合能力突出,抗风险能力最强,事件影响下国内产能恢复速度行业领先。伴随近期调整,估值已经逐渐进入合理配置区间,有望在今年2-3季度全球卫生事件明朗后迎来布局良机。长期看,待事件结束有望回归加速成长轨道,伴随2021-2024年产能提速,盈利增速望稳定在15%-20%。维持“买入”评级。

  看短:供给无忧,需求不确定性加剧,预计2019-2020年为盈利增速低点,二季度全球卫生事件明朗后迎来布局良机。

  短期来看,市场集中关注要素有三:①复工节奏:大陆地区复产节奏好于预期(2月底复工率95%/达产率接近90%),海外暂未受影响。且后期可以通过加班追回,全年产能供给预计接近预期。②海外订单:海外订单不确定性加剧,预计2季度海外订单略有调整。从历史经验看,行业调整时公司订单调整幅度相较客户更小、盈利更稳定。③新客户:公司在订单调整过程中积极开拓新客户,尽力保证订单增长的稳定性。

  看长:高确定性依旧,2021年产能步入提速区间,时间换空间消化负面影响。

  长期看,综合管理能力和研发能力依旧出色且在卫生事件期间仍在强化。行业角度看,运动需求只是延后,不改景气继续向上判断。待事件结束后产能匹配需求恢复快速增长,预计公司2020-2024年产量增速为12%-13%/14%-15%/14%-15%/10%+,对应未来5年净利润复合增速为15%+,盈利中枢较2019-2020年明显抬升,拉动估值重新提升。

  更长维度:是挑战也是机遇,借力不断突破天花板。

  公司出色的管理能力不断复制,可以保证现有的竞争力和定价权,而面料瓶颈、研发进化、自动化推进决定内生天花板。

  ①面料:布局早,资质出色,储备丰富。我们测算,两地目标产能400吨/天+400吨/天、合计800吨/天有望支撑2022-2023年产能规划,而再随后,公司面料仍具备稳步扩张的条件和能力,更容易获得排污牌照。

  ②研发:突出的研发能力和快速响应能力在卫生事件背景下重要性凸显。我们认为未来研发突破方向为:环保和可再生原材料的开发及相应产品的研发;更深度的化纤和混纺产品开发。

  ③自动化:公司在自动化方面改进最早,且每年持续的投入远高于同业,已经在生产管理经验/工艺工程设计/优质设备商的绑定方面建立起显著优势。

  风险因素:

  海外订单不及预期;原材料价格波动风险;汇率波动风险;新客户订单波动风险;柬埔寨出口关税政策变化风险。

  投资建议:

  卫生事件影响短期订单节奏,但不改长期成长性,近期调整提供良好布局机会。长期看,待卫生事件结束有望回归加速成长轨道,伴随2021-2024年产能提速,盈利增速望稳定在15%-20%。考虑到卫生事件对订单影响仍存不确定性,暂不调整盈利预测,维持“买入”评级。

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责任编辑:张海营

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